GELDPOLITIK: Die Nationalbank bleibt im Krisenmodus

Nach über drei Jahren gibt die Nationalbank die Kursuntergrenze zum Euro auf. Gleichzeitig erhöht sie die Negativzinsen. Analyst Arno Endres erklärt, was das für die Schweizer Wirtschaft, aber auch für den Immobilienmarkt und die Pensionskassen bedeutet.

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Der Mindestkurs von 1.20 Franken zum Euro wurde am Donnerstag aufgegeben. (Bild: Keystone)

Der Mindestkurs von 1.20 Franken zum Euro wurde am Donnerstag aufgegeben. (Bild: Keystone)

Interview Hans-Peter Hoeren

«Die Schweizer Nationalbank hat eine veritable Finanzbombe gezündet.» So kommentiert die «Frankfurter Allgemeine Zeitung» den gestrigen Entscheid der Schweizerischen Nationalbank. Im September 2011 hatte die SNB eine Untergrenze zum Euro eingeführt, gestern hat sie diese aufgehoben. Selbst Christine Lagarde, die Chefin des Internationalen Währungsfonds, wurde von dem SNB-Entscheid überrascht und war nicht vorab informiert worden. Arno Endres, Leiter Finanzanalyse bei der Luzerner Kantonalbank, ordnet im Gespräch mit unserer Zeitung den historischen Entscheid ein.

Arno Endres, hat die Nationalbank vor den Spekulanten kapituliert?

Arno Endres: Die Schweizerische Nationalbank hat nicht vor den Spekulanten kapituliert. Sie hat versucht, einen Ausstiegszeitpunkt zu finden, an dem der Schaden, der durch weitere Eurokäufe und einen noch grösseren Devisenberg hätte entstehen können, nicht noch grösser wurde.

Die Nationalbank hatte im Dezember die Einführung von Negativzinsen auf den 22. Januar angekündigt, warum gibt sie den Mindestkurs auf, bevor die Negativzinsen in Kraft treten?

Endres: Zum einen haben in jüngster Zeit die Deflationstendenzen weltweit deutlich zugenommen, die Konjunktur im Euroraum ist nach wie vor schwach. Gleichzeitig hat der Euro in den vergangenen Wochen weiter massiv zum Dollar an Boden verloren. Dies hat dazu geführt, dass die SNB in den vergangenen Wochen wohl mehrfach durch Aufkäufe von Euro am Devisenmarkt die Untergrenze verteidigen musste. Ihr Devisenberg ist mittlerweile auf knapp 500 Milliarden Franken angewachsen. Da die Geldpolitik in Europa und den USA immer mehr auseinanderdriftet, hat die SNB wohl auch keine baldige Umkehr dieser Tendenz erwartet.

Ist die SNB nach dem heutigen Entscheid noch glaubwürdig?

Endres: Die Glaubwürdigkeit der Schweizerischen Nationalbank ist schon ein Stück weit angekratzt worden. Der Ausstiegszeitpunkt ist im Nachhinein betrachtet nicht optimal. Die SNB hätte den Mindestkurs in einer guten Phase, als sich beispielsweise der Eurokurs auf fast 1.25 Franken verbesserte, aufgeben sollen. Durch den heutigen Entscheid erhalten gewisse Marktbeobachter den Eindruck, dass die SNB auf Druck der Märkte reagiert hat, obwohl sie ihre Handlungsweise ausschliesslich mit ökonomischen Überlegungen begründete. Dieser Verdacht ist schon bei manchen Marktteilnehmern vorhanden. Es könnte für die SNB inskünftig schwieriger werden, bei neuen Interventionen dieselbe Glaubwürdigkeit wie bisher aufrechtzuerhalten.

Welche Note geben Sie der SNB insgesamt für ihre Mindestkurspolitik?

Endres: Die Einführung des Mindestkurses war zum damaligen Zeitpunkt richtig, sie hat den Exportunternehmen Planungssicherheit gebracht. Es hat allerdings zu lange gedauert, den Ausstieg zu orchestrieren. Für die erste Phase der Intervention würde ich der SNB deshalb ein «Gut» geben, für die zweite Hälfte eher ein «Mittelmässig».

Wie wird sich der Wegfall des Mindestkurses auf die Konjunktur in der Schweiz auswirken?

Endres: Bis jetzt hatten die Exportunternehmen Planungssicherheit. Jetzt fehlt ihnen die Kalkulationsgrundlage. Die massive Aufwertung führt dazu, dass viele Unternehmen ihre Produkte nicht mehr zu konkurrenzfähigen Preisen in den Euroraum exportieren können. Vor allem für kleinere und mittlere Unternehmen kann das existenzgefährdend sein.

Droht der Schweiz eine Rezession?

Endres: Wenn der Euro wieder auf ein Niveau von 1.10 bis 1.15 Franken klettert, dann können Unternehmen damit vielleicht leben. Bleibt er nahe der Parität, wird das sicher Bremsspuren beim Wirtschaftswachstum hinterlassen, eine Rezessionsgefahr sehe ich aktuell aber nicht.

Wie werden die nächsten Monate für den Schweizer Finanzmarkt?

Endres: Der Aktienmarkt in der Schweiz dürfte in nächster Zeit grösseren Schwan­kungen ausgesetzt sein als in den benachbarten Ländern. Die Volatilität in den nächsten Wochen und Monaten wird wegen der neuen Unwägbarkeiten im Währungs- und Zinsumfeld und deren Auswirkungen auf die Realwirtschaft hoch bleiben.

Wovon hängt die weitere Entwicklung des Euro-Franken-Kurses ab?

Endres: Die Devisen- und Aktienmärkte haben heute vermutlich überschossen, weil sie überrascht worden sind. Kurzfristig dürften die Märkte weiter unter der Nervosität der Marktteilnehmer leiden. Langfristig wird entscheidend sein, wie stark die Auswirkungen auf die Schweizer Wirtschaft ausfallen. Ich gehe davon aus, dass der Euro sich gegenüber dem Schweizer Franken in den nächsten Wochen und Monaten etwas wird erholen können.

Welches Kursniveau könnte der Euro erreichen?

Endres: Ein Eurokurs von 1.10 bis 1.15 Franken scheint mir angesichts des Kaufkraftvergleichs möglich. Entscheidend wird dabei aber auch die weitere Entwicklung in der Eurozone sein. Sollte die EZB demnächst beginnen, massiv Staatsanleihen zu kaufen, könnte das den Euro zum Franken weiter abwerten. Auch der Ausgang der Wahlen in Griechenland spielt möglicherweise eine wichtige Rolle.

Die SNB will die Negativzinsen weiter erhöhen. Hilft das dem Franken?

Endres: Das reale Zinsniveau in der Schweiz ist durch die Erhöhung der Negativzinsen sogar noch unattraktiver als in der Eurozone. Wer aber das Thema Sicherheit höher gewichtet als die Rendite, der kauft weiter Franken. Allerdings kostet diese Sicherheit bald etwas.

Was können die erhöhten Negativzinsen konkret bewirken?

Endres: Vorderhand haben sie vor allem eine Symbolwirkung und betreffen konkret nur einige wenige Banken, die die Freigrenze überschreiten. Allerdings hat dies zu einem nochmaligen Absinken der Zinskurve geführt.

Was bedeutet die Verschärfung der Negativzinsen für die Pensionskassen?

Endres: Der 3-Monats-Libor ist bereits seit Ende Dezember 2014 im negativen Bereich, jetzt rutscht er noch tiefer ins Minus. Das hat mittelfristig Auswirkungen für die Sparer und Pensionskassen. Der Libor ist Referenzzinssatz für viele Spar- und Anlageprodukte. Sollte der Libor länger negativ bleiben, werden das die Pensionskassen spüren und letztlich auch die Sparer. Auch die Mindestzinssätze der zweiten und der dritten Säule könnten dereinst indirekt davon betroffen sein.

Werden Hypotheken in der Schweiz jetzt noch günstiger?

Endres: Die Negativzinsen werden kurzfristig vermutlich zu nochmals günstigeren Konditionen bei den Hypotheken führen. Ich rechne aber nicht damit, dass wir deshalb einen neuen Boom im Immobilienbereich erleben werden. Das Tiefzinsniveau in der Schweiz ist mit dem heutigen Entscheid weiter zementiert worden. Die Rendite von Schweizer Staatsanleihen mit zehnjähriger Laufzeit ist nochmals gesunken auf nunmehr 0,04 Prozent.

Die Nationalbank hat heute angekündigt, bei Bedarf weiterhin am Geldmarkt zu intervenieren, welche Möglichkeiten hat sie überhaupt noch?

Endres: Es dürfte künftig schwierig sein, mit Devisenmarktinterventionen allein den Franken nachhaltig zu schwächen. Die SNB kann aber das Negativzinsregime verschärfen, indem sie die Freigrenze reduziert und damit den Kreis der betroffenen Banken erhöht. Als Ultima Ratio bliebe ihr noch die Möglichkeit, Kapitalverkehrskontrollen einzuführen. Davon gehe ich aber nicht aus. Eine solche Massnahme hätte unmittelbare und dramatisch negative Folgen für die Realwirtschaft.

Hinweis

Arno Endres (56) ist Leiter Finanzanalyse bei der Luzerner Kantonalbank (LUKB).