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BANKEN: Der «faire» Wert der Credit Suisse

Die Börse sagt 40 Milliarden Franken, Hedgefonds-Manager Rudolf Bohli sagt das Doppelte – wir fragen Thomas Braun, einen Altmeister unter den Tiefseefischern im Aktiengeschäft, was die Credit Suisse wert ist.
Daniel Zulauf
Der Credit-Suisse-Hauptsitz am Paradeplatz in Zürich. (Bild: Michele Limina/Getty (2. November 2017))

Der Credit-Suisse-Hauptsitz am Paradeplatz in Zürich. (Bild: Michele Limina/Getty (2. November 2017))

Daniel Zulauf

Rudolf Bohli hat einen ganzen Korb voller Ideen, wie Credit-­Suisse-Chef Tidjane Thiam den Wert der Grossbank steigern könnte. Und der Zürcher Hedgefonds-Manager teilt seine Einsichten gerne mit der Öffentlichkeit: Medienwirksam schlug ­Bohli im Oktober vor, die Bank aufzuspalten und namentlich die Investmentbank mit Hilfe von Dritten neu aufzustellen. Am Montag wusste die «Financial Times» von einem Treffen unter vier Augen mit dem CEO, bei dem der Investor seine Ideen für weitere Kostensenkungsmassnahmen dargelegt haben soll.

Thomas Braun nimmt diese Verlautbarungen mit Interesse zur Kenntnis. Schliesslich hat der Portfoliomanager mit seinen Anlagefonds 75 Millionen Franken in Credit-Suisse-Aktien investiert – fast so viel wie Bohli (100 Millionen Franken), aber ohne dass die Öffentlichkeit davon gross Notiz genommen hätte. Braun zählt sich selber zu der Kaste der «Value-Investoren», und diese ziehen die Bilanzanalyse im stillen Kämmerchen dem Auftritt auf der grossen Bühne typischerweise vor. Der 61-jährige Ökonom fischt den Markt seit 35 Jahren nach unterbewerteten Aktien ab. Seit 20 Jahren tut er dies auf eigene Rechnung, als Teilhaber der 1997 gegründeten Fondsgesellschaft Braun, von Wyss & Müller.

Braun würde heute nicht mehr einsteigen

Braun ist ein Altmeister seines Fachs. Nach einer Durststrecke während der Finanzkrise knüpft er derzeit an alte Erfolge an. Credit Suisse ist die grösste Einzelposition im Gesamtvermögen von 1,2 Milliarden Franken, das er in seinen drei «Classic»-Value-Fonds verwaltet. Ein Erfolg ist die Anlage bislang nicht geworden. Er habe allzu grosszügig «über das Tal hinweggesehen», als er im Sommer 2015, kurz nach der Berufung Thiams, die ersten Credit-Suisse-Titel einkaufte, räumt er freimütig ein. Damals kosteten die Titel noch deutlich mehr als 20 Franken. Bald folgte die Ernüchterung: Drei miserable Quartale liessen den Börsenwert des Konzerns auf 20 Milliarden Franken abschmelzen.

Braun kaufte nach: Für 13 Franken im Februar 2016 und für 10 Franken im Sommer des gleichen Jahres. Zuletzt zog er auch an der Kapitalerhöhung mit – für 10.50 Franken pro neue Aktie. Inzwischen beträgt sein durchschnittlicher Einstandspreis noch rund 18 Franken. Die Titel notieren aktuell bei 15.50 Franken. Das ist etwa das Niveau, auf dem sich Bohli eingekauft hat.

Sässe Braun nicht bereits im Boot drin, würde er heute nicht mehr einsteigen, sagt er. Als ­Value-Investor stelle er an sich selbst den Anspruch, den Franken für 60 Rappen zu kaufen. Für so billig hält er die Aktien im Unterschied zu Bohli nicht mehr. Der «faire Wert» des Finanzkonzerns liege irgendwo zwischen 50 Milliarden und 60 Milliarden Franken, sagt der Analyst – vorausgesetzt, dass die Bank im kommenden Jahr 5 Milliarden Franken vor Steuern verdient – etwa das Doppelte von dem, was heuer herausschauen dürfte.

Mit Bohli nicht einverstanden

Bohli sagt, das Credit-Suisse-Management könnte den Börsenwert des Konzerns auf 80 Milliarden steigern, wenn es seine Ratschläge befolgen würde. «Wenn ein Management den Atem seiner Aktionäre im Nacken spürt, ist das nie schädlich, obwohl ich mit Blick auf das Pflichtenheft der Credit-Suisse-Führung wenig Angst habe, dass es Thiam bald zu wohl werden könnte», kommentiert Braun die herausfordernden Auftritte seines Berufskollegen. «Im Kern bin ich mit Bohlis Forderungen nicht einverstanden», erklärt der Investor. Thiam habe die Weichen richtig gestellt. Er lenke die Ressourcen dorthin, wo sie die höchsten Renditen versprächen. Doch eine Grossbank sei mehr als ein Konglomerat von einzelnen Geschäften, die sich ohne Verlust einfach auseinanderdividieren liessen.

Die Verbindung des globalen Vermögensverwaltungsgeschäfts mit einer leistungsfähigen Investmentbank sei ein Wettbewerbsvorteil der Schweizer Grossbanken, wie ihn nur wenige Konkurrenten besässen. «Thiam tickt als Geschäftsmann absolut rational», sagt Braun und stellt sich damit gegen die teilweise heftige Kritik an dem CEO, die schon sehr bald nach seinem Antritt einsetzte. Dass auch Bohli solche Töne anklingen lässt und damit viel Wind macht, findet Braun «legitim». Vermutlich ist er sogar froh darüber, solange der Kurs steigt und die Fahrtrichtung nicht radikal geändert wird.

Doch gegen ein weiteres Restrukturierungsprogramm zum jetzigen Zeitpunkt würde sich auch der stille Braun zur Wehr setzen. «Die Moral der Truppe steigt von ganz tief unten langsam an – es wäre fatal, wenn sie in dieser diffizilen Phase abermals geknickt würde.» Wird Braun seine Aktien verkaufen, wenn sie wieder über 20 Franken notieren und die Credit Suisse ihren fairen Wert erreicht hat? «Mein Bauchgefühl sagt mir, dass ich meine Schätzung in ein bis zwei Jahren weiter erhöhen kann», sagt er. Das würde bedeuten, dass sich Braun und Bohli näherkämen, ohne dass Thiam seinen Kurs nochmals ändern müsste.

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