FINANZMARKT: Börsenbeben ist mehr als ein Warnschuss

Die Unsicherheit über Chinas wirtschaft­liche Lage beunruhigt viele Aktionäre. Sollte die Wirtschaft dort deutlich an Schwung verlieren, dürfte dies die fragile Konjunktur in Europa belasten.

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Chinas wichtigster Aktienindex, der Shanghai Composite, hat massiv an Wert verloren. Im Bild: die Skyline von Schanghai. (Bild Getty/Grafik Oliver Marx)

Chinas wichtigster Aktienindex, der Shanghai Composite, hat massiv an Wert verloren. Im Bild: die Skyline von Schanghai. (Bild Getty/Grafik Oliver Marx)

Daniel Zulauf

Warum kommen Investoren rund um die Welt ins Schlottern, wenn das Wirtschaftswachstum in China von «hoch» auf «durchschnittlich» zurückzufallen droht? Die einfachste Antwort lautet: Seit März 2009 sind die Aktienkurse weltweit, von einigen kürzeren Unterbrüchen abgesehen, nur gestiegen. Die Korrektur war überfällig, und China hat sie ausgelöst, weil die Übertreibungen dort zuletzt am grössten waren.

In Finanzmarktkreisen gibt es viele Stimmen, die diese Sicht vertreten. Sie repräsentieren die Interessen von Banken, Wertpapiermaklern oder Investmentfonds, die sich aus geschäftsopportunistischen Gründen eine möglichst rasche Rückkehr des Anlegervertrauens herbeiwünschen. Beispielhaft sei dafür die Stimme von Baring Asset Management erwähnt – eine beliebige unter zahllosen Investmentgesellschaften, welche die Anlageaussichten in China in einer Pressemitteilung als «unverändert positiv» schildert und die in den Märkten grassierenden Sorgen für «übertrieben» hält.

Dauerhafte Wachstumsschwäche?

Die baldige Rückkehr zur Normalität, wie sie sich diese Kreise nicht nur erhoffen, sondern auch aktiv herbeizureden versuchen, setzt voraus, dass die Märkte und ihre Akteure schnell ein neues Gleichgewicht finden. Dazu ist es nötig, dass sich eine stabile Konsensmeinung über die künftigen langfristigen Wachstumsraten Chinas und der wirtschaftlich eng mit dem Reich der Mitte verbundenen Schwellenländer herausbildet. Dieser Prozess hat aber eben erst richtig begonnen. Für zuverlässige Trendaussagen ist er noch viel zu jung.

Manche Ökonomen vermuten indessen, dass sich die durchschnittlichen Wachstumsraten Chinas und der anderen Schwellenländer, einschliesslich so grosser Volkswirtschaften wie Brasilien, Indien, Südafrika oder Russland, in der jüngeren Vergangenheit dauerhaft abgeschwächt haben könnten. Die These unterstellt, dass die Länder den Zenit des wirtschaftlichen Aufholprozesses überschritten haben und sich das boomartige Wachstumstempo nun quasi auf natürliche Weise verlangsamt.

Gestützt wird die These unter anderem durch die aktuellen Wachstumsprojektionen des Internationalen Währungsfonds. Die Deutsche Bundesbank legt sie in ihrem Monatsbericht vom vergangen Juli ausführlich dar. In dem Bericht ist unter anderem von Chinas Eintritt in die Welthandelsorganisation WTO im Jahr 2001 die Rede. Mit diesem Ereignis wechselte das Land quasi vom wirtschaftlichen Bummel- in den Hochgeschwindigkeitszug.

Schwellenländer leiden stark

Die mit der aussenwirtschaftlichen Öffnung einhergegangenen Wettbewerbsverschärfung war nach Auffassung der Bundesbank-Autoren der vielleicht wichtigste Treiber für die wirtschaftliche Beschleunigung. Mit dem Fortschreiten der wirtschaftlichen Anpassungsprozesse haben die wettbewerbsbedingten Wachstumseffekte etwas von ihrer anfänglichen Wirkung eingebüsst. Bis 2007 expandierte China gemäss offiziellen Statistiken mit zweistelligen Wachstumsraten von bis zu 14 Prozent. Seither gingen die Raten stetig auf zuletzt gut 7 Prozent zurück.

Bei den rohstoffexportierenden Volkswirtschaften ist der Bremseffekt teilweise noch viel schärfer ausgefallen. Russland und Brasilien, die mit der Ausfuhr von Erdöl und Erzen bis 2012 hervorragend lebten, befinden sich inzwischen in einer tiefen Rezession.

Chinas Rohstoffhunger lässt nach

Tatsache ist aber, dass sich sowohl die rohstoffexportierenden Schwellenländer wie auch China während der wirtschaftlichen Verwerfungen der internationalen Finanz- und Schuldenkrise im Gegensatz zu den alten Industrieländern lange Zeit weitgehend schadlos halten konnten. Und ebenso offensichtlich ist, dass die Schwächung nun gleichzeitig fast alle Schwellenländer erfasst, während die Industrieländer in einem Erholungsprozess stecken. Daraus lässt sich ableiten, dass der Rohstoffkanal eine enge wirtschaftliche Verbindung zwischen China und den Schwellenländern geschaffen hat. Die starke Rohstoffnachfrage Chinas im vergangenen Jahrzehnt war mitentscheidend für den seinerzeitigen Wachstumsboom in den Rohstoffländern, und ebenso wird eine konjunkturelle Flaute Chinas die grossen Rohstoffexporteure empfindlich treffen.

Alle Märkte wurden angesteckt

Wenn also China auf ein niedrigeres Trendwachstum einschwenkt, dann werden es die Rohstoffländer mit hoher Wahrscheinlichkeit auch tun. Allein dieser Zusammenhang kann erklären, weshalb sich das chinesische Börsenbeben so rasch auf alle Märkte rund um die Welt ausbreiten konnte. Der Anteil der Schwellenländer an der weltweiten Wirtschaftsleistung ist in den vergangenen 20 Jahren von unter 40 Prozent auf über 50 Prozent gestiegen. Die chinesische Konjunktur schlägt sich über den Rohstoffkanal ziemlich direkt auf die halbe Weltwirtschaft nieder. Das ist in der Tat Grund genug, nervös zu werden.

Platzt in China eine Finanzblase?

Aber es könnte noch schlimmer kommen. Angenommen, die starke wirtschaftliche Expansion Chinas und anderer Schwellenländer haben der Bildung regionaler Finanzblasen Vorschub geleistet. Gewiss, es ist eine Annahme, denn Blasen sind naturgemäss immer erst dann mit letzter Sicherheit als solche identifizierbar, wenn sie bereits geplatzt sind. Doch das Blasenszenario treibt nicht nur notorische Schwarzseher, sondern gewichtige Ökonomen um. Unter ihnen auch jene der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, die Bank der Notenbanken mit Sitz in Basel.

Im aktuellen Jahresbericht warnen die Ökonomen des Instituts eindringlicher denn je vor dem hohen Kreditwachstum und dem rasanten Anstieg der Aktien- und Immobilienpreise in vielen Schwellenländern – auch in China. Exakt diese Phänomene waren auch in Amerika zu beobachten, lange bevor das Land 2007 in die Finanzkrise schlitterte. Für die BIZ-Ökonomen ist es kein Zufall, dass solche Gefahren nun auch in den Schwellenländern drohen. Diesen wurde die ultraexpansive Geldpolitik der angeschlagenen Industrieländer über die Wechselkurse und den Kapitalverkehr quasi aufgezwungen, obschon sie eine solche Politik gar nicht benötigten.

Sorge vor US-Leitzinserhöhung

So wie die Liquiditätsflut den Boom der Schwellenländer in den vergangenen Jahren befeuert hatte, könnte sich die Spirale nun in die andere Richtung drehen und den Abschwung Chinas und der Schwellenländer weiter verstärken. Als zusätzlicher Katalysator könnte die erste Leitzinserhöhung der amerikanischen Notenbank seit bald zehn Jahren wirken. Diese war eigentlich für Mitte September erwartet worden. Doch nach dem China-Crash hält nur noch etwa die Hälfte der Finanzmarktakteure einen unmittelbar bevorstehenden Zinsschritt für wahrscheinlich.

Die brasilianische Präsidentin Dilma Rousseff sagte vergangene Woche im Interview mit der NZZ: «Ich erwarte nicht, dass von den USA eine brüske oder gar schädliche Zinsbewegung ausgeht. Wenn sie denken, es sei an der Zeit, die Zinsen zu erhöhen, werden sie das schon behutsam machen – im richtigen Rhythmus, um keine Instabilität zu erzeugen.» Die Aussage der Politikerin liest sich wie eine verklausulierte Warnung an die Dollar-Hüter und die Investoren. Erstere sollten sich bei ihrem Entscheid den von den BIZ-Ökonomen beschriebenen Teufelskreis vor Augen halten, nach dem eine Lockerung der Geldpolitik die nächste erzeugt. Die Investoren ihrerseits sind gut beraten, wenn sie nach den jüngsten Erholungsphasen an der Börse nicht gleich wieder den Sirenenklängen der Aktienverkäufer verfallen. Sollte sich in China eine grössere Finanzblase aufgebaut haben, aus der nun überall die Luft entweicht, wird ein scharfer Wachstumseinbruch wohl unvermeidlich sein. Ein solcher wäre für die noch fragile Konjunktur in den alten Industrieländern, allen voran in Europa, eine schwere Belastungsprobe.

Simulationsberechnungen der Bundesbank-Ökonomen zufolge würde ein schockartiger Rückgang der inländischen Nachfrage in China um 6 Prozent im ersten und 9 Prozent im zweiten Jahr zu einem jährlichen Wachstumsverlust im Euroraum von 0,2 Prozent und in Deutschland sogar 0,3 Prozent führen.

Das Dilemma der Notenbanken

Der tatsächliche Schaden eines solchen Einbruches wäre nach Auffassung der Autoren sogar noch grösser, weil er sich durch den Vertrauensverlust der Wirtschaftssubjekte noch vorstärken würde. Unter einem solchen Szenario, das der IWF, die Weltbank und die OECD als relevantes Risiko einstufen, wäre die Eurozone zurück in der Rezession, noch bevor sie ihren Kopf überhaupt etwas heben konnte. Die Vorstellung ist unangenehm. Denn, so wie die Schwellenländer nach dem grossen Boom nur noch ausgepumpt nach Luft schnappen können, wären auch die Notenbanken nach ihrem bald zehnjährigen Dauereinsatz für eine weitere Rettungsaktion kaum mehr zu mobilisieren.